資本賬戶開放對宏觀金融風險的影響探討

本文是一篇國際金融論文，本文首先梳理了資本賬戶開放影響宏觀金融風險的理論機制，并結合歷史上曾發生過的金融危機進行具體的案例分析。接著使用法定衡量指標和事實衡量指標分析中國資本賬戶開放程度；運用主成分分析法測算衡量中國宏觀金融風險水平及各子系統金融風險水平的金融壓力指數。
第一章  導論
第一節  研究背景及研究意義
一、研究背景與問題的提出

國際金融論文怎么寫

研究中國資本賬戶開放對宏觀金融風險的影響是基于我國金融開放以及防范系統性金融風險的現實背景。金融是國民經濟的核心，金融開放是對外開放基本國策的重要部分，其不僅可以拓寬國內外融資渠道，助力“雙循環”發展，還有利于促進國內金融體系升級，為經濟發展提供動力。在金融開放的整體布局中，資本賬戶開放關聯涉及面極廣，其對經濟發展和金融安全的重要性不言而喻。對此，我國一直保持謹慎的開放步伐，合理有序推進開放項目。近年來，我國資本賬戶開放步伐明顯加快，取得了豐碩的成果：QFII、QDII開放措施穩步推進、不斷放寬投資額度限制，“滬港通”“深港通”“滬倫通”陸續開通。“十四五”規劃明確提出要“推進金融雙向開放”。2020年，中國吸引外資增長6.2%，達到歷史新高。2021年，“跨境理財通”“債券通”南向通陸續開閘。這些進展表明了我國堅定深化金融開放、進一步推進資本賬戶開放的信心和決心。但是，國際經驗表明，資本賬戶開放是否會帶來潛在的金融風險也成為需要謹慎思考的重要問題。20世紀80年代后期，許多新興市場國家在放松跨境資金流動后遭遇的金融危機表明對待資本賬戶開放應該保持慎重的態度。在我國金融市場對外開放及資本賬戶進一步開放的過程中，國內外也曾涌現出了各類風險及問題，威脅國內經濟金融穩定。前期人民幣持續貶值、房地產泡沫、地方政府債務問題、經濟結構調整和轉型中產能過剩、有效需求不足等問題；國際層面，全球經濟不確定性加劇、全球化退潮，外部環境更加復雜，全球金融流動性趨緊、“黑天鵝”事件頻繁發生。
“十四五”規劃提出，要注重處理好發展和安全的關系。新時代背景下，守住金融安全不僅是維護國家安全的必然要求，也是實現經濟高質量發展的重要保障。當前，世界經濟形勢錯綜復雜，除了疫情和地緣政治惡化帶來的沖擊，各國采取的超常規貨幣財政政策增加了外部輸入性風險，如何實現經濟的“穩增長”、堅守不發生系統性金融危機的底線是當前社會發展的主旋律和重點任務。特別是“十四五”規劃制定更高水平開放型經濟新體制基本形成是未來五年的重要發展目標，加強資本賬戶改革與深化開放也是助力“雙循環”發展的重要舉措。因此，如何在獲得資本賬戶開放紅利的同時降低可能發生的金融風險是值得深入研究的重要問題，也是統籌好發展和安全的內在要求。
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第二節  國內外研究現狀
一、資本賬戶開放概念界定
資本賬戶是國際收支賬戶中用以反映國際間資本流動的賬戶。根據IMF發布的《匯兌安排和匯兌限制》，資本賬戶細分為7大類11項40子項。 關于“資本賬戶開放”的定義，并沒有形成統一的說明。中國人民銀行調查統計司課題組（2012）把資本賬戶開放過程表述為逐步實現貨幣自由兌換的過程。1996年之前，IMF對基本實現資本賬戶開放的描述是“沒有對資本交易施加支付約束”，亞洲金融危機與2008年國際金融危機的爆發，讓IMF對資本賬戶開放的評估標準放寬，也承認資本管制的必要性。因此資本賬戶開放并不是完全放任跨境資本的自由兌換，而是一種有管理的跨境資本流動?，F有文獻多把“資本賬戶開放”概念表述為對跨境資本流動限制的解除、實現本外幣自由兌換的過程。因此，本文沿用這一概念表述，與其相近的概念有金融開放、資本賬戶自由化等。金融開放一般包括資本賬戶開放和金融業開放兩方面內容（葉輔靖和原倩，2019），因此資本賬戶開放是金融開放的重要部分。資本賬戶自由化的意義與資本賬戶開放類似，都指放松國際資本流動，但前者更多的強調資本賬戶開放的結果（李博瑞，2020）。
二、資本賬戶開放收益研究綜述
對資本賬戶開放收益的研究主要聚焦于其對經濟發展的作用。Solow（1956）提出的新古典增長理論認為資本的自由流通不僅可以提高資金流出國的回報率，也可以彌補流入國的資本缺口，從而促進雙方經濟增長。另外，資本的跨國界流通和配置也可以起到提高效率和分散風險的作用。在促進經濟增長的渠道方面，Bekaert等（2011）發現資本賬戶開放對經濟資本存量增長及全要素增長率增長都有積極影響。Eichengreen等（2011）研究發現，資本賬戶開放對金融依賴型產業的增長具有正向影響。除了直接作用渠道，資本賬戶開放還會通過一些間接渠道促進經濟增長。Kouretas和Tsoumas（2016）研究發現外資銀行的進入有利于東道國商業監管制度建設。Cubillas和Gonzalez（2014）研究發現資本賬戶開放間接促進金融機構獲得更加先進的技術、提高金融效率。概括來看，資本賬戶開放促進經濟增長的機制渠道包括：（1）提高投資效率；（2）分散投資者風險；（3）引進先進技術，提高金融技術和創新能力；（4）倒逼金融制度改革，提高政府決策能力（王運金，2020）。
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第二章  資本賬戶開放對宏觀金融風險的影響
第一節 資本賬戶開放影響宏觀金融風險的理論分析
本節試圖闡述資本賬戶開放影響宏觀金融風險的理論機制，具體分為四個層面：資產泡沫風險、外部市場不穩定、銀行體系風險、宏觀經濟風險。
一、資本賬戶開放引發資產泡沫風險的理論分析
資本賬戶開放影響資本市場穩定有直接和間接的機制。直接機制體現為證券投資資本直接進出國內資本市場，影響其運行。當東道國經濟金融繁榮時，國際證券投資資本大量涌入資本市場時，會推升資產價格，而價格的提升反過來也會促進證券投資的進一步涌入，資產價格虛高，泡沫產生。然而，證券投資具有天生的逐利性和高流動性，一旦東道國經濟失穩導致投資者預期改變，跨境資本流入中斷甚至是大量流出，泡沫破裂，而投資者的“羊群效應”行為則會加劇資本流出，資本市場發生動蕩，恐慌情緒蔓延。由此可見，在資本賬戶開放的條件下，國內經濟金融的任何不穩定會被跨境資本流動放大（譚小芬和梁雅慧，2019）。間接機制體現為國際資本的進入和流出可以通過貨幣供給、匯率渠道影響資本市場穩定。具體機制為：國際資本流入東道國資本市場時，首先要把外幣兌換成本幣，外匯占款大幅增長，國內貨幣供應迅速增加，提高資本市場流動性，投資規模增加，資產價格非理性上漲；流動性增加也會使利率下降，資金流向資本市場，資產價格上漲?？缇迟Y本流動的頻繁進出引發匯率波動時，匯率波動通過改變投資者預期以及資產替代效應影響資本市場的穩定。隨著金融全球化的發展，各國的商業銀行等金融機構的交易及資金流動更加便利和頻繁，國家之間的金融體系連接加強，一國資本市場的動蕩更容易通過跨境資本流動傳染至與其聯系密切的國家。
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第二節 資本賬戶開放影響宏觀金融風險的案例研究
上一節理論機制分析表明，由資本賬戶開放所引致的跨境資本流動可能會放大東道國經濟金融的波動，是引發金融風險的重要因素。國際經驗表明，無論是發達國家還是發展中國家，均有可能遭受資本賬戶開放所帶來的沖擊。本節選取墨西哥金融危機、東南亞金融危機、日本銀行危機和阿根廷經濟危機這四個典型案例，旨在更深入地分析資本賬戶開放對宏觀金融風險的可能影響。
一、墨西哥金融危機：資產泡沫風險
1988年墨西哥大力吸引外資，這些外資極大地促進了墨西哥經濟的繁榮。但從墨西哥引入的外國資本的構成來看，1990年至1994年，外國直接投資僅占資本流入的25%；進入股票市場的占近30%；而購買短期債券的外國資本占比超過45%，高度流動性的短期投機資本占外資流入的絕大部分（易綱和方星海，1998）。大規模“熱錢”涌入債券、股票等金融領域，增加了墨西哥金融體系的脆弱性（高潮，2011）。1994年，美國聯邦儲備委員會6次提高基準利率，利差的擴大使得先前流入的部分資本回流至美國，這是國際資本外流的外部因素；而從國內來看，當年墨西哥政治局勢緊張，很大程度上影響了投資者的信心，由此，引發大量熱錢迅速撤出。為了彌補經常項目逆差，墨西哥政府動用外匯儲備進行干預，此舉消耗了大量的外匯儲備，然而發揮的作用卻并沒有達到目標。1994年12月20日，墨西哥政府宣布比索貶值，此舉引起了社會的巨大恐慌。在投資者紛紛拋售比索、搶購美元的行為下，比索進一步貶值。隨后，墨西哥政府宣布匯率自由浮動，投資者更加恐慌，大量撤走資金，股市暴跌?；仡櫮鞲缃鹑谖C，縱然有著深刻的社會因素，但熱錢的攻擊是不可忽視的重要原因。大量高度流動性的熱錢涌入墨西哥金融市場，而此時一旦經濟基本面有變，就會立即引起熱錢集中出逃，最終引爆金融危機。
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第三章  中國資本賬戶開放與宏觀金融風險的典型化事實 ............ 16
第一節  中國資本賬戶開放進程與指標測算 .................................. 16
一、中國資本賬戶開放進程及現狀 .............................. 16
二、中國資本賬戶開放程度測度 ........................... 17 
第四章  資本賬戶開放對中國宏觀金融風險影響的實證分析........ 30
第一節  資本賬戶開放對中國宏觀金融風險影響的計量檢驗 ............................. 30
一、模型構建 .................................. 30
二、變量選取 ............................ 31 
第五章  研究結論與政策建議 ............................... 41
第一節  研究結論 ..................................... 41
第二節  政策建議 .............................. 42 
第四章  資本賬戶開放對中國宏觀金融風險影響的實證分析
第一節  資本賬戶開放對中國宏觀金融風險影響的計量檢驗

國際金融論文參考

基于前文機制分析與模型要求，本文選取了2007年1月至2021年6月的資本賬戶開放度（CAO）、跨境資本流動（ICF）、金融壓力指數（FSI）三個變量的月度數據，分別表示資本賬戶開放、跨境資本流動和宏觀金融風險，以研究不同時期資本賬戶開放對宏觀金融風險的影響。區間的選擇不僅涵蓋了我國資本賬戶開放進程中的標志性事件，也包括了宏觀金融風險的重要變動時點，可對資本賬戶開放對宏觀金融風險的影響作詳細的刻畫。其中，資本賬戶開放度（CAO）和衡量宏觀金融風險的金融壓力指數（FSI）來自第三章的測算結果。對于CAO數據序列，使用Quadratic方法轉換為月度數據。
把跨境資本流動納入模型分析是考慮到資本賬戶開放最直接的影響是允許資本跨境流通。大規模國際資本流經各金融市場后，最終影響至實體經濟（戴淑庚和余博，2020）。根據已有文獻，跨境資本流動也會對宏觀經濟、銀行市場、外部市場、資產泡沫產生直接影響。因此，本文在實證模型中納入跨境資本流動指標（ICF）。該指標的計算方法選擇文獻中常用的間接法，即跨境資本流動=外匯儲備增加量-外商直接投資金額-貿易順差金額。數據來源于wind數據庫。參考黃馳云和劉林（2011）的做法，對跨境資本流動取對數且經過季節調整。
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第五章  研究結論與政策建議
第一節  研究結論
基于理論和實證雙重視角，本文首先梳理了資本賬戶開放影響宏觀金融風險的理論機制，并結合歷史上曾發生過的金融危機進行具體的案例分析。接著使用法定衡量指標和事實衡量指標分析中國資本賬戶開放程度；運用主成分分析法測算衡量中國宏觀金融風險水平及各子系統金融風險水平的金融壓力指數。最后進一步構建TVP-SV-VAR模型檢驗中國的資本賬戶開放對宏觀金融風險及各子系統金融風險的時變影響。主要得到以下幾個結論：
（1）從我國資本賬戶開放的歷程及與其他國家的比較來看，整體而言，2007年至2021年我國資本賬戶開放度呈緩慢上升趨勢，期間隨著國內外經濟形勢的變化靈活調整。就國際間橫向比較而言，我國資本賬戶開放程度還相對較低。
（2）本文測算的金融壓力指數顯示，2007年1月至2021年6月，中國宏觀金融風險呈波動上升趨勢，但絕對水平不高；分子系統來看，宏觀經濟風險指數走勢與金融壓力指數的走勢非常相似；銀行市場風險指數近年來顯著下降；資產泡沫風險指數波動性較大，近年來也在低位運行；外部市場風險近年來有升高的壓力。
（3）研究資本賬戶開放對宏觀金融風險的影響效應發現：隨著資本賬戶開放程度的提高，資本賬戶開放在短期內會顯著、穩定地提高宏觀金融風險；資本賬戶開放在中長期內也會始終帶來宏觀金融風險的上升，且中長期效應具有明顯的時變性。
（4）研究資本賬戶開放對宏觀金融風險子系統的影響效應發現：宏觀金融風險子系統對資本賬戶開放的沖擊顯示出不同的反應。從宏觀經濟風險來看，資本賬戶開放對宏觀經濟風險的影響中短期更為明顯。資本賬戶開放對銀行市場風險的短期、中期和長期影響有顯著的時變性和異質性。而由于我國一直以來對資本市場跨境資金流動的控制更為嚴格，我國資本賬戶開放對資產泡沫風險的影響呈現穩定的負向效應。從外部市場風險來看，資本賬戶開放在短中期內會給外部市場帶來風險，但從長期效應來看，資本賬戶開放長期內降低了外部市場風險。
參考文獻（略）