政治關聯、資本結構與虧損逆轉程度

第1章緒論

1.1研究背景及問題提出
企業與政治權力機構建立政治關系的現象在世界各國都相當普遍，這在經濟發展落后、法制不完善、腐敗嚴重的國家尤為明顯(Faccio，2006)⑴，改革開放以來，我國從高度集權的計劃經濟逐步過渡到自由的市場經濟，在這種特殊的轉軌經濟背景下，強政府、弱市場特征特別明顯，政府依然掌握著大量稀缺的關鍵資源，對經濟發展有著巨大的影響力和控制力，如土地資源、稅收優惠、行政審批、貸款擔保等。近年來，國有企業體制改革不斷推進，民營企業如雨后春第般異軍突起，政府在這過程中都扮演著十分重要的角色。因此，很多企業把能與政府部門或政府官員建立并保持良好的關系作為企業的重要政治戰略，積極培育政治關系(張建君和張志學，2005);(胡旭陽，2006);(余明桂，潘紅波，2008〕;(羅黨論和唐清泉，2009);(杜興強等，2009)[6]。另外，也因為受到我國傳統儒家文化的影響，將數千年來推崇的“人與人”之間的倫理關系運用到政治和商業實踐中。2006年8月出臺的關于《黨政領導干部交流工作規定》明確指出：加強黨政機關與國有企業事業單位之間領導干部的交流，選拔國有企業事業單位領導人才到黨政機關任職。所以國有企業的高管并非是純粹的企業家。近年來一大批國有企業高管紛紛步入政壇，使得我國涌現出令人矚目的“國企CEO”集群現象，如曾經擔任中國華能集團公司總經理，現任中部某省省長;曾經擔任東風汽車公司總經理，現任國務院某部委部長。政府官員紛紛下海到國有企業任職的情況也很常見，如曾經擔任四川省西昌市市委副書記，現在擔任四川於天化股份公司董事長;曾經擔任南充市人民政府副市長，現在擔任四川川投能源股份公司總經理。除了國有企業，民營企業也熱衷于與政府部門或官員建立密切的關聯，通過聘請曾經在政府任職的官員擔任企業的管理者，或者現任高管通過競選各級人大代表、政協委員、黨代表等方式進入政壇，如曾任沈陽市計經委、經貿委處長和沈陽汽車產業發展辦公室副主任，現任金杯汽車董事長;1998年新希望集團董事長當選為全國政協常委;2004年1月重慶力帆集團董事長經選調任重慶市政協副主席等等。很多已發表的文章普遍認為企業的政治關聯對企業來說是一種有價值的資源，可以為企業帶來很多正面的影響，如獲得更多政府補助、稅收減免、融資便利性、行業準入資格、產權保護、政策支持、提升企業價值等。它作為企業的一種特質，促使企業以更低的成本獲得更多的權利，特別是稀缺資源的支配權。
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1.2研究目的與研究意義

1.2.1研究目的
作為轉型背景下的發展中國家，有效市場機制的建立和完善是保證我國經濟持續快速穩健發展的前提。政治關聯作為一種非正式的替代機制能緩解企業的融資約束，并且能通過對債務治理機制產生作用進而影響企業績效。虧損公司作為我國上市公司中的一類特殊群體，它的存在對我國證券市場的健康發展產生影響。本文以我國虧損上市公司為研究對象，旨在解決以下三個問題：(1)虧損公司政治關聯能否為企業帶來融資便利性，改變企業資本結構，提高杠桿貢獻率。(2)債務能否帶來公司治理效應，即資產負債率對虧損逆轉程度的作用方向。(3)政治關聯能否很好的中介資本結構與虧損逆轉程度之間的關系，即討論政治關聯對資本結構扭虧績效的敏感性影響，這也是本文想要探討的核心問題。并進一步細分政治關聯的強度與層級后，再進行研究，得出結論，提出對策建議。
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第2章文獻綜述

2.1政治關聯的動因
政治關聯是一個世界性的議題，不論在發達國家還是發展中國家都啓遍存在，(Bartels and Brady，2003)發現在經濟發展水平落后、司法體制不健全、政府千預程度大的地區，企業越傾向于通過建立政治關聯這種非正式的替代機制來獲取資源。(Faccio，2006)以全球的視角對42個國家進行研究，發現政治關聯普遍存在于各個國家，尤其是貪污腐敗嚴重的地區。也有國外學者以個體的視角進行經驗研究，發現在美國、泰國、巴基斯坦、馬來西亞、巴西、印度尼西亞等地都存在政治關聯現象。在我國轉軌制度背景下，國有企業基于先天的因素，與政府存在著“父子”關系，政治關聯一直存在于國有企業中(吳文峰、吳沖鋒，2008]，隨著市場經濟的發展，民營企業蓬勃而生，它與政府間的聯系日益密切，不少杰出的民營企業家進入政府、當選人大代表或者政協委員(胡旭陽，2006)[3]。“一個巴掌拍不響”，究竟出于什么動機使得企業與政府雙方自愿建立并遵守契約關系呢?通過閱讀相關文獻，筆者認為資源稀缺理論和尋租理論可以很好地解釋此種現象。資源稀缺理論認為每個市場參與主體都處于一個封閉的系統中，在這個系統中，企業賴以生存發展的原材料、資金、土地、人力、社會支持、政策支持等資源都是既定的，誰掌握著越多的資源，誰就能克敵制勝，而政府手中掌握著這些資源，政治關聯行為就是企業對這些稀缺資源的一種反應方式，在這種理論下表現為企業主動與政府建立關系。Krueger指出，企業建立政治關聯的根本原因是政治關聯能為企業帶來資源，產生巨大的經濟利益。如：獲得更多的政府補貼(Faccio etal.，2006)⑴;(孫掙，2005(胡旭陽，2006);(余明桂等，2010)[14]、稅收優惠(Adhikari etal.，2006);(吳文峰等，2009)融資便利性(Khwaja and Mian，2005];(羅黨論、題麗明，2008)等。反之，尋租理論則是從政府的角度來探析政治關聯建立的原因。政府治理的目標與企業截然不同，企業以利潤最大化為目標，而政府則以維護社會穩定、促進就業、發展社會公益事業等為目標。尋租理論認為，政府通過設租的方式迫使企業與之建立聯系，在必要的時候運用行政手段干預企業的經濟活動，以達到其權力目標。主要表現為對政治關聯企業員工配置和履行社會責任的干預。
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2.2政治關聯與資本結構
企業之所以花費大量的精力和時間去建立政治關系，源于政治關系能產生對企業有利的經濟后果，正如前文所述，政治關系能夠為企業帶來融資便利(Khwajaand Mian，2005)[;(羅黨論、里瓦剛明等，2008)、政府補貼(Faccio etal，2006)⑴;(Fisman，2001)[2'];(孫掙，2005)(胡旭陽2006)[3〕;(余明桂等，2010)稅收優惠(Adhikari etal，2006)(吳文峰等，2009)[i6];(陶寶山和李亞萍，2012];行業準入資格(Mobarak&Purbasari，2006)(胡旭陽，2006);(羅黨論，劉曉龍，2009)_等。政治關聯能緩解企業融資約束，獲得更多銀行貸款，增加負債，繼而改變資本結構水平，提高杠桿貢獻率。鑒于本文主要研究政治關聯與資本結構的關系，因而對其他經濟后果就不一一贅述，筆者梳理了國內外政治關聯與債務融資相關的文獻，發現前人主要從債務融資難易程度、規模、期限、成本展開研究。
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第3章概念界定和理論基礎.........19
3.1概念界定.........19
3.2理論基礎.........22
第4章理論分析與研究假設.........27
4.1政治關聯對資本結構的影響.........27
4.2資本結構對虧損逆轉程度的影響.........28
4.3政治關聯對資本結構與虧損逆轉程度.........29
第5章實證研究.........33
5.1樣本選取與數據來源.........33
5.2變量設計.........33
5.3模型設計.........35
5.4描述性統計.........37
5.5相關性分析.........38
5.6回歸分析.........40
5.7穩徤性檢驗.........45

第5章實證研究

5.1樣本選取與數據來源
本文選取2009-2012年我國滬深兩市虧損上市公司為研究樣本，根據研究需要，數據時間跨度為2008-2013年。我們根據巨潮資訊網的企業年度財務報表手工搜集整理樣本公司政治關聯相關數據。政治關聯數據從企業年報“董事、監事、高級管理人員和員工情況”整理而得。本文其他相關財務數據均來自國泰安CSMAR數據庫。并按照研究慣例副除一些不符的樣本，最終獲得528個樣本公司，其中2009-2012年樣本分別為152、72、111、193個，具體副除標準為：(1)剔除相關數據缺失的樣本;(2)副除金融保險類虧損公司;(3)剔除存在異常值的樣本。四、年報中“董事、監事、高級管理人員和員工情況”披露不詳的虧損公司。本文釆用Excel、Statal2.0統計軟件進行數據處理和統計分析。從表5-1對我國虧損企業的樣本選擇情況可看出，2009-2012年存在政治關聯的虧損企業占當年虧損企業總數的比例均超過70%，說明政治關聯普遍存在于我國虧損企業中;同時，相比于中央政治關聯，更多的企業建立了地方政治關聯，之所以虧損企業熱衷于建立政治關聯，是因為地方政治關聯給企業帶來的影響更大。與前文分析一致，這也一定程度上說明了本文樣本選擇的合理性。

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結論

近年來，我國上市公司虧損現象日益頻繁，如何扭虧為盈，保住彌足珍貴的“殼”資源成為虧損公司的首要任務。為深入探究其內外部治理機制，以對后來者提供經驗借鑒，本文對2009-2012年我國528家虧損上市公司進行實證研究，得出以下結論：
(1)資產負債率與虧損逆轉程度正相關，債務融資規模越大，扭虧績效越好。債務融資對企業來說不僅是一種重要的融資方式，更是一種治理機制。不同的資本結構能發揮不同的公司治理效應，對虧損企業的經營績效產生不同的影響。主要體現在債務融資總體上發揮債務治理效應還是債務成本效應。本文實證研究表明，我國虧損企業債務融資總體上發揮著正向債務治理作用，具體表現為債務引入債權人監督約束機制、破產成本機制、股權集中度提高凸出大股東的監督作用等。
(2)本文研究的重點內容是考察政治關聯、資本結構與虧損逆轉程度的關系?；貧w結果表明政治關聯增加了資本結構的扭虧績效，即相比于無政治關聯的虧損企業，政治關聯企業的資本結構對虧損逆轉程度的敏感性越強。政治關聯主要通過影響企業債務治理機制的發揮從而影響資本結構與虧損逆轉程度之間的關系。進一步地，對政治關聯進行細分后，發現政治關聯比例越大，政治關聯發揮的正向債務治理效應也越大，資本結構的扭虧績效敏感性越強。區分政治關聯為中央和地方類別后，發現政治關聯對資本結構的扭虧績效敏感性促進作用主要來源于地方政治關聯，中央政治關聯存在微弱或不明顯作用，這是因為中央政府僅掌控著部分大規模國有企業，更多中小規模虧損企業的經營活動和公司治理行為主要受到地方政府影響。
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參考文獻(略)